基金經(jīng)理老鼠倉，說好保本變巨虧，買基金被坑請(qǐng)到【基金曝光臺(tái)】！信用卡無故遭盜刷，銀行存款變保險(xiǎn)，理財(cái)被騙請(qǐng)猛戳【金融曝光臺(tái)】！
文章來源：微信公眾號(hào)一德菁英匯 文/鄭郵飛 一德期貨化工高級(jí)分析師 內(nèi)容摘要 大宗商品補(bǔ)庫存進(jìn)行時(shí) 商品成本重心抬升，能否傳導(dǎo)需要等待下游需求確認(rèn) 聚酯環(huán)節(jié)景氣度有所回升 終端紡織景氣度依然偏低，但有補(bǔ)庫存跡象 PTA供需上半年好于下半年 成本/利潤提供價(jià)格邊界參考 核心觀點(diǎn) 大宗工業(yè)品目前處于自2000年以來的第六輪補(bǔ)庫存周期，此輪補(bǔ)庫存自2016年7月份開始，預(yù)計(jì)將持續(xù)到2018年中左右（補(bǔ)庫存持續(xù)時(shí)間最少12個(gè)月，即最少持續(xù)到2017年三季度）。具體是強(qiáng)周期的補(bǔ)庫行為還是弱周期補(bǔ)庫行為需要需求來驗(yàn)證。而根據(jù)價(jià)格觸頂時(shí)間領(lǐng)先于補(bǔ)庫結(jié)束時(shí)點(diǎn)的規(guī)律，預(yù)計(jì)本次大宗上漲階段頂部時(shí)間在2017年三季度。 本次大宗商品大幅反彈得益于供給側(cè)改革以及環(huán)保力度的加大，同時(shí)后期疊加運(yùn)輸限制的因素，同時(shí)需求端有地產(chǎn)火爆的整體帶動(dòng)效應(yīng)?？傮w看來，大宗商品成本重心將逐步抬升，并逐步向下游傳導(dǎo)（通脹預(yù)期），大宗商品能否延續(xù)強(qiáng)勢(shì)最終需要得到下游需求的認(rèn)可，從而形成良性反饋，否則大宗商品將重回弱勢(shì)。而明年P(guān)PP等基建項(xiàng)目將對(duì)需求起到一定的拉動(dòng)作用。 聚酯環(huán)節(jié)2016下半年開始景氣度開始逐步好轉(zhuǎn)，這種現(xiàn)象至少能夠持續(xù)至明年上半年，下半年景氣度是否能夠持續(xù)需要看下游需求的恢復(fù)情況。不過筆者認(rèn)為最壞的情況已經(jīng)過去，需要做的就是耐心等待黎明的到來。終端紡織服裝環(huán)節(jié)出口較弱，盈利增長依然不樂觀，短期景氣度依然較低。但需要看到的是紡織業(yè)已有補(bǔ)庫存苗頭，需要后期需求的不斷強(qiáng)化確認(rèn)。 供需方面我們偏向于聚酯增速在5%時(shí)的情境模擬情況，PTA全年處于微幅增庫存階段。節(jié)奏上，不管存量產(chǎn)能何時(shí)復(fù)產(chǎn)，整個(gè)上半年的供應(yīng)壓力要小于下半年。 成本/利潤為行情邊界提供參考：預(yù)計(jì)2017年原油重心55美元，區(qū)間45-65美元。原油55美元時(shí)，預(yù)計(jì)PTA現(xiàn)貨重心價(jià)格在4871-5360元/噸。原油45美元時(shí)，PTA現(xiàn)貨下邊界價(jià)格4272-4760元/噸。原油65美元時(shí)，PTA現(xiàn)貨上邊界價(jià)格5471-5960元/噸。期貨價(jià)格依據(jù)現(xiàn)貨加入一定的升水。 當(dāng)然， 如果明年大宗補(bǔ)庫存持續(xù)進(jìn)行，價(jià)格仍維持強(qiáng)勢(shì)，PTA維持較高加工費(fèi)亦可期待，此時(shí)以上測(cè)算的價(jià)格錨點(diǎn)可適當(dāng)上修。 整體上低位沿成本線做多是明年的主基調(diào)，不追高，高位不做空。同時(shí)適當(dāng)關(guān)注反套行情。（1705-1709或不如1709-1801確定，主要考慮明年存量產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)的不確定性） 1． 企業(yè)主動(dòng)補(bǔ)庫存仍將持續(xù) 經(jīng)典的周期理論中一般有40-60年的康德拉季耶夫周期，15-25年的庫茲涅茨周期，8-10年的朱格拉周期，以及3-5年的基欽周期（即庫存周期）。而相較時(shí)間跨度較短的庫存周期對(duì)我們商品研究操作具有實(shí)際的指導(dǎo)意義，因此下文我們重點(diǎn)探討庫存周期。 從2000年以來，庫存周期總共經(jīng)歷了五輪，從2016年8月份開始進(jìn)入第六輪增庫存的階段。一般來看，增庫存階段伴隨著價(jià)格的上漲，去庫存階段伴隨著價(jià)格的下跌。同時(shí)，價(jià)格的上漲或下跌一般領(lǐng)先于庫存周期的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。從歷次統(tǒng)計(jì)規(guī)律來看，可以得到以下幾點(diǎn)結(jié)論： 印證基欽周期時(shí)間，即3-4年為一個(gè)完整庫存周期； 強(qiáng)周期中（2002-2006，2006-2009，2009-2013）補(bǔ)庫存持續(xù)時(shí)間一般長于去庫存持續(xù)時(shí)間，弱周期中（2000-2002，2013-2016）去庫存時(shí)間持續(xù)要長一些； 價(jià)格周期與庫存周期基本吻合，補(bǔ)庫存周期價(jià)格漲，去庫存周期價(jià)格跌，且持續(xù)時(shí)間基本一致； 價(jià)格上漲階段持續(xù)時(shí)間長，下跌階段持續(xù)時(shí)間短； 價(jià)格上漲時(shí)點(diǎn)領(lǐng)先于補(bǔ)庫存起始時(shí)點(diǎn)8-16個(gè)月時(shí)間，均值11個(gè)月左右； 價(jià)格下跌領(lǐng)先于去庫存起始時(shí)點(diǎn)2-16個(gè)月時(shí)間，均值9.2個(gè)月； 本次補(bǔ)庫存持續(xù)時(shí)間大概到2018年中左右； 價(jià)格反彈觸頂時(shí)間點(diǎn)大概在2017年9、10月份左右（按照本次2015年12月份上漲時(shí)點(diǎn)推后20個(gè)月，另一種算法補(bǔ)庫存結(jié)束時(shí)間點(diǎn)向前倒退9個(gè)月大概在2017年8，9月份）。 一般來說，庫存反映的是企業(yè)對(duì)價(jià)格或利潤預(yù)期的反映行為，或者說是對(duì)需求預(yù)期的反映。其實(shí)在補(bǔ)庫存和去庫存過程中按照不同的驅(qū)動(dòng)因素還可以有主動(dòng)補(bǔ)庫存、被動(dòng)補(bǔ)庫存、主動(dòng)去庫存、被動(dòng)去庫存之分。 被動(dòng)去庫存：需求恢復(fù)，價(jià)格恢復(fù)，利潤恢復(fù)，但企業(yè)生產(chǎn)與庫存不能及時(shí)應(yīng)對(duì)，造成庫存減少； 主動(dòng)補(bǔ)庫存：需求確認(rèn)好轉(zhuǎn)，在利潤的驅(qū)使下企業(yè)主動(dòng)增加庫存； 被動(dòng)補(bǔ)庫存：需求走弱，價(jià)格和利潤有所回落，但企業(yè)未及時(shí)縮減生產(chǎn)，造成庫存增加； 主動(dòng)去庫存：需求確認(rèn)下滑，價(jià)格和利潤繼續(xù)回落，企業(yè)主動(dòng)縮減生產(chǎn)去庫存。 造成需求與庫存出現(xiàn)時(shí)間錯(cuò)配的原因在于企業(yè)對(duì)需求、價(jià)格和利潤做出反應(yīng)的滯后效應(yīng)。 從2016年初大宗商品開始反彈，企業(yè)邊際利潤好轉(zhuǎn)，但企業(yè)在熊市思維慣性以及生產(chǎn)備庫存存在滯后效應(yīng)的約束下，庫存仍處于下降階段，此時(shí)處于我們所說的被動(dòng)去庫存階段。經(jīng)過了半年多的反映期，從16年8月份開始企業(yè)進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫存階段，后期需要等待需求進(jìn)行強(qiáng)化確認(rèn)。按照本文之前的統(tǒng)計(jì)推斷，此次補(bǔ)庫存階段預(yù)計(jì)將持續(xù)到2018年中左右（補(bǔ)庫存持續(xù)時(shí)間最少12個(gè)月，即最少持續(xù)到2017年三季度）。具體是強(qiáng)周期的補(bǔ)庫行為還是弱周期補(bǔ)庫行為需要需求來驗(yàn)證。而根據(jù)價(jià)格觸頂時(shí)間領(lǐng)先于補(bǔ)庫結(jié)束時(shí)點(diǎn)的規(guī)律，預(yù)計(jì)本次大宗上漲階段頂部時(shí)間在2017年三季度。 2． 成本重心抬升，等待需求確認(rèn) 本次大宗商品大幅反彈得益于供給側(cè)改革以及環(huán)保力度的加大，同時(shí)后期疊加運(yùn)輸限制的因素。其中主要是以煤為代表的相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈漲幅驚人，明年去產(chǎn)能與環(huán)保仍將持續(xù)，煤炭產(chǎn)業(yè)鏈短期調(diào)整幅度預(yù)計(jì)有限，在流動(dòng)性充沛的背景下仍將高位波動(dòng)。原油方面，11月30日OPEC會(huì)議減產(chǎn)會(huì)議的達(dá)成加速了原油市場(chǎng)再平衡的進(jìn)程，預(yù)計(jì)明年原油價(jià)格重心將較今年提升。能源端/原料端成本重心抬升大宗商品價(jià)格（可觀察PMI中原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)）從而增加市場(chǎng)通脹預(yù)期。 另一方面今年大宗價(jià)格的上漲還有地產(chǎn)火爆的需求帶動(dòng)，然而在國家對(duì)地產(chǎn)調(diào)控的強(qiáng)壓下明年地產(chǎn)開工對(duì)于需求拉動(dòng)作用將降低（地產(chǎn)庫存2016年雖有降低，但仍處于高位）。而為穩(wěn)增長， PPP項(xiàng)目將準(zhǔn)備加速落地，基建投資或?qū)_地產(chǎn)下滑的影響。PPP項(xiàng)目一般落地周期在半年到一年之間，今年處于準(zhǔn)備階段和采購階段的項(xiàng)目有望在明年逐步落地。截止9月份，我國PPP落地項(xiàng)目總計(jì)1.56萬億元，處于準(zhǔn)備和采購階段的額度總計(jì)4.37萬億元。 總體看來，大宗商品成本重心將逐步抬升，并逐步向下游傳導(dǎo)，大宗商品能否延續(xù)強(qiáng)勢(shì)最終需要得到下游需求的認(rèn)可，從而形成良性反饋，否則大宗商品將重回弱勢(shì)。而明年P(guān)PP等基建項(xiàng)目將對(duì)需求起到一定的拉動(dòng)作用。 3． 聚酯環(huán)節(jié)景氣度恢復(fù)，終端需求仍有待觀察 在聚酯產(chǎn)業(yè)鏈中，下游主要是聚酯-織造-印染-服裝，這里重點(diǎn)分析聚酯，織造以及服裝。 聚酯產(chǎn)能在經(jīng)過了2011、2012年的大規(guī)模擴(kuò)張后產(chǎn)能增速逐漸放緩，但是在PX-PTA-聚酯產(chǎn)業(yè)鏈中聚酯是最先進(jìn)入產(chǎn)能過剩期的環(huán)節(jié)，造成的結(jié)果就是其價(jià)格出現(xiàn)了長時(shí)間的下跌。其加工費(fèi)/利潤亦被長期壓縮在成本線上下。而在2015年年底后聚酯價(jià)格出現(xiàn)了一些可喜的變化，隨著大宗商品的整體反彈，聚酯價(jià)格亦出現(xiàn)觸底，2016年全年價(jià)格穩(wěn)中有升，截止12月初已經(jīng)恢復(fù)至2015年中的水平。 從利潤角度看，從2016年中開始逐步走高，目前已經(jīng)達(dá)到2014年下半年的水平，且持續(xù)時(shí)間較長。而2014年當(dāng)時(shí)的背景是PTA工廠限產(chǎn)挺價(jià)引發(fā)下游抗議，亦采取以毒攻毒的限產(chǎn)策略，產(chǎn)業(yè)整體利潤推高，屬于人為制造的階段性牛市。 再從庫存的角度看，聚酯環(huán)節(jié)庫存在今年下半年持續(xù)下滑，目前在近幾年的低位水平。低庫存、高利潤促使高開工，這也能從下半年聚酯高開工的數(shù)據(jù)中得到驗(yàn)證（2016年9月后聚酯開工率處于歷年同期高位，當(dāng)然有G20會(huì)議期間停產(chǎn)導(dǎo)致需求部分前移或后移，但下半年聚酯產(chǎn)量同比增長5.14%，高于全年同比增長率3.14%，聚酯需求確有好轉(zhuǎn)）。從歷年季節(jié)性走勢(shì)來看，聚酯一年中主要有兩個(gè)旺季，分別是上半年的3-5月份和下半年的9-11月份?？梢灶A(yù)見，當(dāng)前較低的聚酯庫存必然引發(fā)春節(jié)前后的集中補(bǔ)庫，同時(shí)高利潤亦提升聚酯工廠的開工意愿，預(yù)計(jì)明年上半年除去春節(jié)期間集中停車外，聚酯工廠仍將保持較高的負(fù)荷。下半年如果終端需求明顯好轉(zhuǎn)，或整體補(bǔ)庫存依然持續(xù)，整體聚酯仍將保持相對(duì)高的開工。 整體看，聚酯環(huán)節(jié)2016下半年開始景氣度開始逐步好轉(zhuǎn)，這種現(xiàn)象至少能夠持續(xù)至明年上半年，下半年景氣度是否能夠持續(xù)需要看下游需求的恢復(fù)情況。不過筆者認(rèn)為最壞的情況已經(jīng)過去，需要做的就是耐心等待黎明的到來。 終端紡織服裝方面，從紡織服裝、服飾業(yè)的工業(yè)增加值數(shù)據(jù)看，不管是累計(jì)同比還是環(huán)比，目前仍處于下降的趨勢(shì)，仍未見底。從紡織業(yè)利潤來看，近幾年毛利率穩(wěn)中有所下滑，利潤增速低位甚至下滑。而從服裝上市公司報(bào)表看，近年來公司服裝板塊毛利率總體平穩(wěn)，這可能是因?yàn)槠放品b中原料成本占比較小。我國紡織服裝出口占據(jù)行業(yè)消費(fèi)的較大比重，其出口情況與企業(yè)盈利情況相關(guān)性較大，而今年前10月份我國紡織服裝、服飾業(yè)出口交貨值累計(jì)同比仍處于負(fù)增長的水平，出口情況依然較差。從終端服裝產(chǎn)成品存貨數(shù)據(jù)看，近年來存貨同比增速在不斷下滑，這與近年來電銷渠道的沖擊有關(guān)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，近年來不少服裝實(shí)體門店已經(jīng)相繼關(guān)閉，而實(shí)體門店銷售需要占據(jù)相當(dāng)?shù)某鋷齑?。但從紡織業(yè)成品庫存來看，其增速在2016年見底后有拐頭跡象（開始補(bǔ)庫存），這與大的庫存周期不謀而合。 內(nèi)需方面：社會(huì)消費(fèi)品零售額以及服裝零售額同比數(shù)據(jù)均處于底部徘徊階段，均未出現(xiàn)太大的亮點(diǎn)。 總體看，終端紡織服裝環(huán)節(jié)出口較弱，盈利增長依然不樂觀，短期景氣度依然較低，行業(yè)整體盈利增長情況依然不樂觀。但需要看到的是紡織業(yè)已有補(bǔ)庫存苗頭，需要后期需求的不斷強(qiáng)化確認(rèn)。 4． 供需變動(dòng)決定行情的節(jié)奏 在聚酯產(chǎn)業(yè)鏈上，越往終端行業(yè)進(jìn)入壁壘越低，市場(chǎng)化程度也越高。產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)能投放自下而上，進(jìn)入市場(chǎng)飽和甚至過剩的順序亦是如此。目前來看下游產(chǎn)能增速放緩，PTA環(huán)節(jié)在經(jīng)歷了2011、2012、2014年的產(chǎn)能大投放后目前新增產(chǎn)能速度也在放緩，而上游PX環(huán)節(jié)仍處于擴(kuò)能期，盡管國內(nèi)短期新增產(chǎn)能有限，但國際上并沒有停止產(chǎn)能投放的步伐。 需求方面，正如以上分析，聚酯環(huán)節(jié)目前景氣度較好，而終端紡織要差一些，當(dāng)然其中有聚酯環(huán)節(jié)產(chǎn)能較終端紡織集中，話語權(quán)較強(qiáng)的原因。因此，雖然對(duì)于明年的聚酯開工有較好的預(yù)期，但還是要考慮下游需求是否能夠徹底好轉(zhuǎn)（樂觀的是我們看到了紡織業(yè)補(bǔ)庫存已經(jīng)在緩慢進(jìn)行）。 聚酯明年亦有新增產(chǎn)能，初步估計(jì)有500多萬噸，多數(shù)是2016年推遲投產(chǎn)能，這部分投產(chǎn)的概率要大一些，其他裝置的概率要小一些。綜合看，預(yù)計(jì)明年能新投產(chǎn)能300萬噸左右。2016年新增聚酯產(chǎn)量增長率3.14%，總體開工率77.8%，考慮到高景氣度提升開工意愿，2017年適當(dāng)提高開工率，總體上預(yù)估明年新增產(chǎn)量180萬噸左右，產(chǎn)量增長率5%。 供給方面，PTA進(jìn)入產(chǎn)能投放末期，2016年僅有漢邦的220萬噸投產(chǎn)。2017年P(guān)TA可能的新增產(chǎn)能就兩套裝置，分別是嘉興石化二期150萬噸以及四川晟達(dá)100萬噸，且均存在不確定性。能形成實(shí)際供應(yīng)的增量來自于PTA存量產(chǎn)能的復(fù)產(chǎn)，預(yù)計(jì)產(chǎn)能380萬噸。 根據(jù)PTA存量產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)的不同情況，我們分為四種假設(shè)，假設(shè)一：遠(yuǎn)東石化7月份開，翔鷺石化9月份開，蓬威石化10月份開；假設(shè)二：遠(yuǎn)東石化5月份開，翔鷺石化7月份開，蓬威石化8月份開；假設(shè)三：遠(yuǎn)東石化3月份開，翔鷺石化5月份開，蓬威石化6月份開；假設(shè)四：遠(yuǎn)東石化2月份開，翔鷺石化4月份開，蓬威石化5月份開。聚酯凈出口全年預(yù)估50萬噸，非聚酯需求預(yù)估110萬噸。下表中PTA產(chǎn)量數(shù)據(jù)已經(jīng)是剔除凈出口和非聚酯需求的數(shù)據(jù)，即PTA產(chǎn)量-PTA凈出口-非聚酯需求。同時(shí)根據(jù)聚酯不同增速列出了相應(yīng)的聚酯產(chǎn)量（當(dāng)然我們傾向于5%的增速預(yù)期）。 可以看出，如果PTA這幾套裝置推遲至下半年開，4%以上聚酯產(chǎn)量增速下PTA將處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，存量產(chǎn)能越早復(fù)產(chǎn)，供給越寬松，這時(shí)就需要階段性檢修來維持整體的平衡。這里，我們偏向于假設(shè)二情況下，聚酯增速在5%時(shí)的情境模擬，PTA全年處于微幅增庫存階段。節(jié)奏上，不管存量產(chǎn)能何時(shí)復(fù)產(chǎn)，整個(gè)上半年的供應(yīng)壓力要小于下半年。 盡管如此，存量產(chǎn)能的復(fù)產(chǎn)節(jié)奏直接決定了PTA供需的平衡，需要密切關(guān)注。 5． 成本/利潤提供價(jià)格邊界參考 在上市的幾個(gè)化工產(chǎn)品中，PTA是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)最激烈的，目前成本支撐最強(qiáng)。同時(shí)，在產(chǎn)業(yè)參與度方面，PTA是化工品種甚至所有上市品種中產(chǎn)業(yè)參與程度最深的一個(gè)，2016年11月份，其套保持倉量占據(jù)合約持倉量50%-60%。2015年以來，在激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)面前，產(chǎn)業(yè)參與期貨的模式從之前粗暴式的聯(lián)合保價(jià)到運(yùn)用期貨成熟套保模式、點(diǎn)價(jià)模式等等。在行業(yè)景氣度尚未回升的階段，PTA大型工廠利用期貨在鎖定原料的同時(shí)積極賣出套保，其對(duì)市場(chǎng)的影響力量不容小覷。在今年商品普漲行情中，PTA漲幅最小，其中工廠以及套保商對(duì)于行情的走勢(shì)起了重要作用。因此，業(yè)內(nèi)流傳一條做盤規(guī)律，即看著現(xiàn)貨加工費(fèi)做期貨。成本決定了行情的下界，利潤提供上界的參考。 原油方面，根據(jù)EIA以及IEA的預(yù)測(cè)，明年原油將尋求再平衡，供需過剩格局將得到大幅緩解，同時(shí)OPEC減產(chǎn)協(xié)議的達(dá)成加速了這一平衡的進(jìn)程，原油重心將提升，預(yù)計(jì)在55美元左右。但是高油價(jià)勢(shì)必導(dǎo)致原油邊際供給-頁巖油的回歸，同時(shí)獲得減產(chǎn)豁免權(quán)的利比亞和尼日利亞其產(chǎn)量目前處于低位，合計(jì)具有100萬桶的潛能增量。預(yù)計(jì)2017年原油波動(dòng)區(qū)間在45-65美元。 石腦油方面，2016年由于汽油消費(fèi)低迷，其與原油價(jià)差萎縮，較2015年的87美元下跌28美元至59美元，其中8月份跌至最低點(diǎn)（至10美元上下）。預(yù)計(jì)2017年石腦油需求將有所回暖，其與原油的價(jià)差我們維持70美元/噸的預(yù)期。 PX方面，在PTA產(chǎn)業(yè)鏈中，PX利潤最豐厚，不過PX亦進(jìn)入了擴(kuò)能期，同時(shí)正逢P(guān)TA擴(kuò)能末期，中長期看其利潤必定遭受壓縮。2016年P(guān)X裂解價(jià)差374美元，考慮到明年有PX新產(chǎn)能，預(yù)計(jì)PX裂解價(jià)差為350美元。 PTA方面，2016年P(guān)TA加工費(fèi)季節(jié)性走勢(shì)亦非常明顯，4月份旺季時(shí)高點(diǎn)曾達(dá)到800元/噸左右，2016年全年加工費(fèi)平均472元/噸，根據(jù)近兩年的統(tǒng)計(jì)規(guī)律，加工費(fèi)波動(dòng)的區(qū)間大致為300-700元/噸。這樣就為我們操作行情提供了安全邊際，即在加工費(fèi)處于低位臨界值時(shí)做多，處于高位臨界值時(shí)做空。 若原油處于55美元的中值水平，匯率6.88，石腦油裂解價(jià)差50-90美元/噸，PX裂解價(jià)差350-400美元/噸，加工費(fèi)500元/噸， PTA現(xiàn)貨價(jià)格重心在4871-5360元/噸。 若原油處于45美元的下邊界水平，匯率6.88，石腦油裂解價(jià)差50-90美元/噸，PX裂解價(jià)差350-400美元/噸，加工費(fèi)300元/噸，PTA現(xiàn)貨下邊界價(jià)格4272-4760元/噸。 若原油處于65美元的上邊界水平，匯率6.88，石腦油裂解價(jià)差50-90美元/噸，PX裂解價(jià)差350-400美元/噸，加工費(fèi)700元/噸，PTA現(xiàn)貨上邊界價(jià)格5471-5960元/噸。 上述價(jià)格測(cè)算是基于現(xiàn)貨水平，期貨盤面價(jià)格應(yīng)加入相應(yīng)的升水。 當(dāng)然，以上測(cè)算只是做出一個(gè)價(jià)格變動(dòng)的大概錨點(diǎn)，對(duì)于商品定價(jià)來說，向下成本支撐的參考性較強(qiáng)，而向上利潤理論上可以無限大，頂部測(cè)算價(jià)格參考性較弱。但考慮到PTA行業(yè)明年的供需情況（存量產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)），以及企業(yè)套保參與期貨的習(xí)慣，利用利潤測(cè)算高點(diǎn)又有一定的參考性。同時(shí)，如果明年大宗補(bǔ)庫存持續(xù)進(jìn)行，價(jià)格仍維持強(qiáng)勢(shì)，PTA維持較高加工費(fèi)亦可期待，此時(shí)以上測(cè)算的價(jià)格錨點(diǎn)可適當(dāng)上修。 6． 總結(jié) 大宗工業(yè)品目前處于自2000年以來的第六輪補(bǔ)庫存周期，此輪補(bǔ)庫存自2016年7月份開始，預(yù)計(jì)將持續(xù)到2018年中左右（補(bǔ)庫存持續(xù)時(shí)間最少12個(gè)月，即最少持續(xù)到2017年三季度）。具體是強(qiáng)周期的補(bǔ)庫行為還是弱周期補(bǔ)庫行為需要需求來驗(yàn)證。而根據(jù)價(jià)格觸頂時(shí)間領(lǐng)先于補(bǔ)庫結(jié)束時(shí)點(diǎn)的規(guī)律，預(yù)計(jì)本次大宗上漲階段頂部時(shí)間在2017年三季度。 本次大宗商品大幅反彈得益于供給側(cè)改革以及環(huán)保力度的加大，同時(shí)后期疊加運(yùn)輸限制的因素，同時(shí)需求端有地產(chǎn)火爆的整體帶動(dòng)效應(yīng)?？傮w看來，大宗商品成本重心將逐步抬升，并逐步向下游傳導(dǎo)（通脹預(yù)期），大宗商品能否延續(xù)強(qiáng)勢(shì)最終需要得到下游需求的認(rèn)可，從而形成良性反饋，否則大宗商品將重回弱勢(shì)。而明年P(guān)PP等基建項(xiàng)目將對(duì)需求起到一定的拉動(dòng)作用。 聚酯環(huán)節(jié)2016下半年開始景氣度開始逐步好轉(zhuǎn)，這種現(xiàn)象至少能夠持續(xù)至明年上半年，下半年景氣度是否能夠持續(xù)需要看下游需求的恢復(fù)情況。不過筆者認(rèn)為最壞的情況已經(jīng)過去，需要做的就是耐心等待黎明的到來。終端紡織服裝環(huán)節(jié)出口較弱，盈利增長依然不樂觀，短期景氣度依然較低。但需要看到的是紡織業(yè)已有補(bǔ)庫存苗頭，需要后期需求的不斷強(qiáng)化確認(rèn)。 供需方面我們偏向于聚酯增速在5%時(shí)的情境模擬情況，PTA全年處于微幅增庫存階段。節(jié)奏上，不管存量產(chǎn)能何時(shí)復(fù)產(chǎn)，整個(gè)上半年的供應(yīng)壓力要小于下半年。 成本/利潤決定行情的邊界：預(yù)計(jì)2017年原油重心55美元，區(qū)間45-65美元。原油55美元時(shí)，預(yù)計(jì)PTA現(xiàn)貨重心價(jià)格在4871-5360元/噸。原油45美元時(shí)，PTA現(xiàn)貨下邊界價(jià)格4272-4760元/噸。原油65美元時(shí)，PTA現(xiàn)貨上邊界價(jià)格5471-5960元/噸。期貨價(jià)格依據(jù)現(xiàn)貨加入一定的升水。 整體上低位沿成本線做多是明年的主基調(diào)，不追高，高位不做空。同時(shí)適當(dāng)關(guān)注反套行情。 7． 風(fēng)險(xiǎn)提示 美聯(lián)儲(chǔ)加息可能是全球流動(dòng)的拐點(diǎn)。美元作為全球貿(mào)易結(jié)算貨幣，加息可能導(dǎo)致區(qū)域性流動(dòng)性緊張危機(jī)，對(duì)于大宗商品將是利空。特別是特朗普就任后，其主張財(cái)政政策刺激來振興經(jīng)濟(jì)，將給聯(lián)儲(chǔ)加息創(chuàng)造較大的空間。 終端需求跟進(jìn)乏力。2016年是大宗商品的黃金年，幾乎所有大宗商品均出現(xiàn)了較大幅度的上漲，但終端價(jià)格漲幅卻不盡如人意，導(dǎo)致終端利潤受到擠壓，若終端需求繼續(xù)乏力，將影響產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格的順利傳導(dǎo)進(jìn)而制約大宗商品價(jià)格。 原油下跌風(fēng)險(xiǎn)：OPEC減產(chǎn)執(zhí)行不到位，全球原油開采成本曲線下移，低成本存量原油的增長。 PTA產(chǎn)能投放的不確定性。存量產(chǎn)能若推遲復(fù)產(chǎn)，將有利于供需平衡，否則將增大供給壓力。 文章來源：微信公眾號(hào)一德菁英匯 |
